作 者 | Mike Smitka

译 者丨杨佩奇

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作者系经济学家，毕业于哈佛大学，担任Automotive News PACE Awards评委。

最近，做空机构灰熊（Grizzly research）发布了一份关于拼多多的做空报告，引起了市场的广泛关注。灰熊的报告指控拼多多有一系列不当行为，其中包括：拼多多在国内市场面临与阿里巴巴和京东的激烈竞争；平台上的用户评论被怀疑存在操纵，产品与图片不符，存在大量的“刷单”行为；与高管成立的其他公司可能损害股东利益；拼多多自上市以来一直没有稳定的CFO，而副CFO的职位变动频繁；审计师事务所的过往记录也被质疑。

这是一份不当行为的清单，与拼多多在其他分析师中的看涨情绪形成鲜明对比。目前，华尔街分析师一致给予拼多多股票“强烈买入”评级。该股从2022年的低点上涨了约200%。该公司在最近四次发布的财报业绩中，有三次都超出了预期，最近一次甚至远远超出预期。当然，拼多多的这种增长是创纪录的。在过去的12个月里，拼多多的收入增长了59%，利润增长了117%。无论如何，该公司都呈现出强劲的增长。

所以，拼多多有很多优势。看空者究竟看到了华尔街和其他投资者没有看到的什么呢？

说实话，我认为他们看到的并不多。看空拼多多的理由主要是基于一些非常小的问题，这些问题被夸大为对该公司或拼多多与美国消费者的关系。

的确，拼多多提供大幅折扣，在美国市场可能处于亏损状态，但在中国该公司实现盈利之前也已经亏损了多年。在过去的12个月里，该公司的整体盈利很高，很可能是其中国业务提供了利润，而美国业务提供了增长。

可能还需要几年时间，Temu才能实现盈利。因为拼多多的财报没有按地区划分收益，因此我们所知道的是整个公司的情况，即25%的净利润率和32%的自由现金流利润率。如果拼多多在Temu上亏损，那么随着Temu的增长，整个公司的利润率可能会下降。然而，为了进入世界上最大的美国市场，拼多多暂时的亏损似乎是一个值得付出的代价。出于这个原因，我仍然看好拼多多，并不认为看空该股是合理的。

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盈利能力

包括灰熊在内的许多看空者都在怀疑Temu是否盈利。在Wired最近的一篇文章中，Tracy Wen Liu声称拼多多在Temu的每一笔交易中都损失30美元。

我认为，拼多多很有可能在Temu上是亏损的。甚至有可能Wired对每笔交易损失30美元的估计是准确的。然而，这并不是一个很大的问题。根据Statista的数据，Temu在美国的月交易额为4亿美元。Temu的平均订单规模为25美元。因此，该公司在该平台上每花费25美元，就会损失30美元，差不多每年损失57.6亿美元。

那么另一个问题是，拼多多在美国每年亏损57.6亿美元，但该公司仍能盈利吗？

毫无疑问，答案是肯定的。

Temu于2022年第三季度推出。第二季度，拼多多中国应用程序实现了49亿美元的收入，13.3亿美元的GAAP收益和16亿美元的盈利。按年计算，16亿美元相当于一年64亿美元——足以弥补Temu亏损的57.6亿美元，而且甚至还有一些余款。

诚然，拼多多最近一个季度的业绩比该模型所预测的要好得多。该公司净利润为18亿美元，不仅继续盈利，而且还在积极增加利润。

拼多多在中国持续增长。

这些优势导致拼多多的成本低于大多数竞争对手。此外，该公司直接将终端用户与中国制造商联系起来，消除了许多“中间商”和代理商收取的费用。所有这些都降低了拼多多的成本，并为客户节省了大量资金。

当然，该公司也有不利因素，比如需要处理运输成本。这使得Temu的业务比拼多多复杂得多。据内部人士透露，订购25美元的Temu商品到美国的运费为10美元。这比任何拼多多的竞争对手都要低得多。到目前为止，拼多多正在消化成本，以便在美国实现盈利。我不确定拼多多具体将如何实现这一目标，但该公司认为，在美国实现盈利将比在城市距离相对较短的中国更难。

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估值

研究了Temu的商业模式后，我们现在可以看看其母公司拼多多的估值。按近日的股价计算，拼多多的估值可能看起来有点高，但与美国公司相比，拼多多很便宜。

同样，从贴现现金流的角度来看拼多多的股票也会得到同样的结果。

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风险

尽管总体上我看好拼多多的股票，但我认为该公司面临一个风险，投资者需要注意，那就是法律风险，正如灰熊所指出的那样。这可能会导致Temu在一些地区被限制，甚至可能被禁止。

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结论

综上，在我看来，拼多多是一家稳健的企业，该公司增长迅速，盈利丰厚，深受消费者欢迎，是一只值得关注的股票。对我来说，该股也值得拥有。

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       原文标题 : 【BT金融分析师】拼多多被做空机构灰熊做空，分析师称灰熊是自找痛苦