质疑滴灌通、理解滴灌通、成为滴灌通

2024-04-29 18:31

引言

“天下没有一件事能让一家广东的理发店、山西的修车店和江苏的快餐店同时倒闭。关键在于，能不能全体去投，Get the best of everything。”滴灌通创始人、主席李小加曾如此描述滴灌通平台的底层逻辑。

李小加，港交所前总裁，改革开放以来中国最成功的国际金融家之一；滴灌通，致力于“让大钱进小店”的DRO（每日收入分成）产品交易平台，是李小加2021年退休归来的得意之作，三年内估值超10亿美元。

“滴灌通”的名字颇有来头。在农业灌溉技术中，“漫灌”针对所有植株；“滴灌”则针对单个植株。在不缺水的情况下，大水漫灌更有效率；但当严重缺水时，只有“滴灌”才能精准地让水滴渗到每棵植株根部。

李小加创办的滴灌通，意在将“滴灌”应用于小微金融，用“融资网络”啃下这块金融行业“最难啃的硬骨头”——其投资链条非常清晰：在港澳募集海外资金，通过FDI（国际直接投资）投给内地小微门店，并通过DRO（每日收入分成）方式，直接从营收中获取门店分成。

对于中小微门店而言，截至2024年4月25日，滴灌通已成功帮助超1.2万家小微门店融资超45亿元；对于一级市场投资人而言，在身陷“投不出、募不动、退不了”怪圈时，滴灌通也提供了一种“另类”的退出路径，让众人从嫌弃不已到蠢蠢欲动。

然而，滴灌通自诞生以来，就饱受争议，甚至被戏称为“澳门的第七张赌牌”。消费投资大佬宋向前曾表示：“让我不得不发声的原因是他们居然去澳门交易所发ABS产品，以底层信贷资产为支持发标准化产品卖给不确定多数的对象，就产生极大社会风险，P2P高利贷风险有外溢性”（来源：中国企业家杂志）

那么，滴灌通到底靠谱吗？何为“假风险”，何又为“真风险”？

01 假风险：非高利贷、非P2P

说实话，被贴上“高利贷”“P2P”的标签，滴灌通有冤喊不出。

首先，滴灌通自称的“非股非债”有据可依。

假设两个场景。

场景一：某本地小型连锁品牌想新开一家门店，你以股权的方式介入，投资50万元，占30%股权，并在12个月后拿净利润分红。

a）门店一直亏损，你拿不到分红；

b）门店赚了不少，老板欺负你是外行，谎称成本太高出现亏损，你依然拿不到分红；

c）门店赚了，老板是老实人，你拿到了该有的分红，但是小门店利润太薄，五年才刚刚回本。

场景二：某本地小型连锁品牌想新开一家门店，你以债权的方式介入，借出50万元，约定老板12个月后还本金50万+利息5万（假设年利率10%）。

a）门店赚了，还赚得不少，但是你只能拿个固定利息；

b）门店亏了，清算下来资不抵债，最后老板成老赖，你的钱也打水漂。

综上，股权投资是永久性投入，收益金额无上限，但收益顺位靠后；债权投资是期限性投入，收益额有限，但收益顺位靠前。

如何融合二者优势，避开二者劣势？不妨看看滴灌通。

滴灌通属于RBF（收入分成模式），是一种“夹层”产品(mezzanine)。

不同于股权投资，滴灌通投资人的分成与门店净赚利润无关，但与门店收入流水有关，直接挤干了“假成本”的水分。同时，滴灌通主打DRO（每日收入分成），只要门店开张一天，投资人就能回一天的款，无论门店是否亏损。

不同于债权投资，滴灌通不会给出明确还款日期，门店没有“还本付息”的强制义务，只需要在约定期限内（例如36个月），每天拿出约定好的收入分成即可。如果门店不慎倒闭，还能获得免责，店主不用卖车卖房还债，也不会成为老赖，可谓是“有限责任”。

基于此，《滴灌通白皮书》也表示：虽然“回本周期”的收入分成比例高达20%，但滴灌通本质不是“债”，遑论利滚利的“高利贷”。

话说回来，虽然不是“债”，但可能存在“高利”。据宋向前和多位投资人估算，从滴灌通融资的成本大约相当于20%左右的利息：“大部分项目在15%-20%，有些可以到25%-30%。很多品牌方能接受20%左右的年化利率。”

为何滴灌通的收入分成比例这么高？很简单，因为怕亏钱。

举个例子，很多年轻人一提到创业，第一反应是加盟个奶茶店，然后“躺赢”。但你见过多少人能坚持开2、3年？除了奶茶店，半年内小区门口的餐饮店又换了几家？

每个加盟品牌都有“回本周期”的说法。例如，海底捞直营店“回本周期”比较快的也要2年，加盟店大概率会在3—5年。一般而言，很多餐饮连锁品牌宣传“回本周期”为1—2年，但这家店的寿命可能也只有2—4年，运气好的还能赚几年，运气差的亏到底裤都不剩。

因此，重金押在餐饮的滴灌通，至少需要在“回本周期”内，设置不太低的收入分成比例，同时拉长“盈利周期”。根据最新数据，滴灌通的平均联营期为 3—4年。

4月25日澳交所滴灌通四大行业的累计成交DRO数字及占比

4月25日澳交所滴灌通市场概览

如何计算收入分成比例？

根据李小加的采访：滴灌通团队将餐饮、零售、服务、文体四个行业分成了200多个细分品种，并通过数据分析找出每一个细分品种的收入规律。

例如，某一区域的包子铺的净利润普遍在20%左右，那从小微企业主的收入分成比例就不可能超过20%，否则经营不可持续。

滴灌通首先要做的是把“20%”数据算出来，再来确定具体分成比例。

继续用包子铺举例，假设算出这类包子铺的净利润是20%。那么，收入分成比例不可能超过9%，因为原则上分成比例不能超过净利润的49%——即滴灌通投资者不能比小微企业主分得更多，这一原则是基于对人性规律的洞察。

不过，在具体投资方案中，滴灌通通常会采用比较灵活的设计。

我们来看《滴灌通白皮书》提出的一个合作示例：

假设，滴灌通与某门店的联营期为36个月，原本计划前18个月实现回本，回本前的收入分成比例为8%。

实际上，如果滴灌通18个月回本，那么从第19个月开始，扣点率降至4%；如果16个月回本，则从第17个月开始，扣点率降至3%；如果12个月回本，则从第13个月开始，扣点率降至2% ......以此类推，滴灌通越早回本，门店分出去的收入比例也越少。

反之，如果滴灌通在18个月没能回本，每晚一个月回本，扣点率的降幅都会更少一些。

这里还有一个误区需要澄清。

从字面意思看，滴灌通做的是“小店”生意，甚至李小加的演讲题目也是“让大钱进小店”，但这个“小店”到底有多小呢？

如果你认为“小店”是“夫妻店”，就大No特No了。

滴灌通澳交所官网上，清晰标注了所谓“小店”的门槛。

无论是“首店开业时间不短于12个月”还是“在营门店数量不少于10家”or“在营门店最近连续365日的总营业额不低于500万元人民币”（满足其中一项即可），看上去都不像一家real“小店”。

也就是说，找滴灌通挂牌的很可能是：拥有10家门店的直营连锁老板or实力加盟商。割“个体户、夫妻店”韭菜不太可能。

那么，滴灌通是升级版P2P吗？这个问题根本没必要解释。

P2P的内在缺陷在于：深度依赖互联网企业而不掌握金融风险控制能力；口碑奇差在于：让抗风险能力弱的普通人集资买高风险的资产；组织者挪用资金、发布虚假标的，监管不到位。

而滴灌通的资金来源是海外机构的投资者和合格的投资者群体，不是内地的散户。资金运用端不是单纯股或者债，而是一组条件形成的合同，不同阶段的现金分配不一样；具体合约合法性方面，相关合约都是专业律师事务所讨论起草。虽然目前来看，债权合约、股权合约的法律体系更为完善，但这不代表滴灌通的每日收入分成（DRO）合约无法可依，其约束力是来源于民商法等更为基本的法律条款。

滴灌通在资金来源上还有个隐藏BUFF：它颇受中东等穆斯林国家投资者的喜爱。

原因在于，根据伊斯兰教法，利息（利息被视为“riba”，即过度或不公正的利益）是被严格禁止的，这限制了穆斯林投资者在传统金融产品如债券或高息贷款中的参与。然而，滴灌通提供的每日收入分成（DRO）合约模式，并不涉及利息收入，而是基于业务收益的共享。这种收益分配方式不仅遵循伊斯兰教法，也符合伊斯兰金融原则，即风险和收益共享。

这也进一步说明了滴灌通跟P2P“八竿子打不着”。即便最后滴灌通因为业务不佳导致商业不成功，也不能说明RBF（收入分成模式），抑或DRO（每日收入分成模式）存在本质缺陷。

02 真风险：如何“监考”线上作弊

什么才是滴灌通最可能遇到的“真风险”？

答案是“线上作弊”——滴灌通不能暗中“割”门店老板的“韭菜”，反过来却容易被“割韭菜”。

根据李小加的采访：中国绝大多数小微门店的每日营业收入，都已在数字化管控的SaaS系统中可视、可确认；并在其银行账户或支付账户的分账体系上可截流、可抓取。这就好像在小微门店的每日收入流水管道中，装了两个“神器”：一个“测水表”，在SaaS系统上读数据；一个“取水器”，在小店的银行账户或支付账户上确收款。