第三章 

行业估值、定价机制和全球龙头企业

3．1 行业综合财务分析

3．1．1 财务及估值指标

信息来源：千际投行 资产信息网 WIND

3．1．2 指数化分析

行业估值方法可以选择市盈率估值法、PEG估值法、市净率估值法、市现率、EV／EBITDA估值法、DDM估值法、DCF现金流折现估值法、NAV净资产价值估值法等，这里着重呈现市净率估值法。

图 23 指数化分析

信息来源：千际投行 资产信息网

3．1．3 盈利预测及估值

图 24 指数回报统计

图 25 历史PE／PB

信息来源：千际投行 资产信息网 WIND

3．2 价格驱动机制

卫星制造水平的提高使得我国卫星通信运营商可提供的容量不断提升，单位服务成本不断降低，也降低了用户的使用成本，从而带来卫星应用范围的不断扩展，并推动卫星通信产业规模的不断扩大。根据赛迪智库《中国卫星通信产业发展白皮书》统计，天通 1 号拥有 109 个国土点波束，线路 2000 个，容量 200 万用户。

根据中国电信统计，截至 2018 年中国卫星通信市场约 30 多万用户，其中语音市场约 8 万户，其余为数据用户。随着 2020 年前三颗卫星成功发射，不论是替代还是新增，中国将有200 万以上用户的市场空间天通卫星可用于个人通信、海洋、应急、野外、村通、民航等领域。按照民用终端 0．8 万元／部，单兵手持终端 2 万／部，军用车船舰载及民航

终端 20 万／部估算，我国卫星移动通信终端市场容量约 402 亿元。依据 5 年的推广、采购、装备周期计算，未来 5 年卫星移动通信终端年均市场规模将达 80 亿元量级。

3．3 行业风险分析和风险管理

图 26 基于波动率的市场风险分析

信息来源：千际投行、资产信息网、iFinD

3．4 竞争分析

图 27 波特五力模型

信息来源：千际投行 资产信息网 iFinD

3．4．1 供应商的议价能力较强

图 28 我国卫星优势企业

信息来源：千际投行 资产信息网 iFinD

3．4．2 购买者的议价能力较强

经过多年的发展，我国研制的通信卫星在承载能力、输出功率、使用寿命、灵活性以及适应性等方面取得了显著的进步，能够提供东方红 3 号、东方红 3A、东方红3B、东方红 4 号、东方红 4 号增强型、东方红 5 号等不同型号的卫星平台，目前我国卫星制造水平已达到国际先进水平，能够满足不同条件下商业卫星的运营需求，满足卫星安全平稳运行的质量要求，所以议价能力较强。

3．4．3 新进入者的威胁

图 29 产业链情况

信息来源：千际投行 资产信息网 iFinD

我国也开始全面探索可重复发射技术，中国航天发射火箭的主要建设商，中国航天科学技术公司（CASC）宣布，LM－8（长征 8 号 CHang Zheng） 太空火箭将于 2020年发射。像 SpaceX 的猎鹰（Falcon）和重型猎鹰（Falcon Heavy）一样，LM－8 的第一阶段可重复使用，利用剩余燃料垂直降落。

在民营领域，翎客航天技术有限公司在 2019年 4 月 19 日在山东龙口完成 RLV－T5 可回收火箭第二次低空发射及回收试验，飞行时间 30 秒，飞行高度 40 米，是首次自由飞行高度的两倍。随着可重复发射技术的发展，预期未来卫星发射的成本将继续降低，为我国未来卫星通信的快速建设提供基础，新进入者威胁较小。

3．5．4 替代品的威胁较小

信息来源：千际投行 资产信息网

卫星制造水平的提高使得我国卫星通信运营商可提供的容量不断提升，单位服务成本不断降低，也降低了用户的使用成本，从而带来卫星应用范围的不断扩展，并推动卫星通信产业规模的不断扩大。

根据赛迪智库《中国卫星通信产业发展白皮书》统 计，天通 1 号拥有109个国土点波束，线路 2000 个，容量200万用户。根据中国电信统计，截至 2018 年中国卫星通信市场约 30 多万用户，其中语音市场约8万户，数据优势比较明显，所以替代品的威胁较小。

3．5 中国企业重要参与者

（1） 海格通信

紧抓军改逐步落地机遇，多措并举抢占市场，实现业绩稳步增长。公司作为国内军用设备通信龙头，保持高比例的科研投入，坚持走自主创新之路。2019 年上半年，实现营业收入 19．76 亿元，同比增长8．14％；归属于上市公司股东的净利润 2．23亿元，同比增长 18．98％。

无线通信领域多点突破：积极巩固短波、超短波、二代卫星的存量业务，拓展多模智能终端（含自组网技术）、数字集群、天通 S 卫星终端、卫星宽带移动通信产品的增量以及其他新客户增量市场。

北斗导航领域抢占北斗三代核心技术高地：公司积极抢占北斗三号核心技术高地，发布了面向北斗三号应用的卫星导航高精度基带芯片＋支持全球导航卫星系统和全球短报文系统的射频芯片的全芯片解决方案，可为测量测绘、无人平台、应急救援和高精度授时等应用提供自主可控的核心产品。北斗三号全球体制多模多频射频芯片在客户第一轮实物比测成绩第一，并且基于北斗高精度融合定位技术发布了大型综合体立体防控平台“超维智脑”，为公安、消防与应急领域室内作战提供室内亚米级定位及导航服务。

（2） 海能达（002583．SZ）

海能达通信股份有限公司是总部位于中国深圳的全球化民营上市公司，1993年成立，是全球领先的专用通信及解决方案提供商，致力于为公共安全、应急、能源、交通、工商业等行业客户，在日常工作与关键时刻，提供更快、更安全、更多联接的通信设备及解决方案，助力城市更高效、更安全。

（3） 中国卫通（601698．SH）

中国卫通集团股份有限公司（简称：中国卫通）是中国航天科技集团有限公司从事卫星运营服务业的核心专业子公司，具有国家基础电信业务经营许可证和增值电信业务经营许可证，是我国唯一拥有通信卫星资源且自主可控的卫星通信运营企业，被列为国家一类应急通信专业保障队伍。

中国卫通运营管理着14颗优质的在轨民商用通信广播卫星，覆盖中国全境、澳大利亚、东南亚、南亚、中东以及欧洲、非洲等地区。公司拥有完善的基础设施、可靠的测控系统、优秀的专业化团队、卓越的系统集成和7X24小时全天候高品质服务能力，为广大民众提供安全稳定的广播电视信号传输，为国家政府部门和重要行业客户提供专属服务，为重大活动和抢险救灾等突发事件提供及时可靠的通信保障，赢得了广大客户的好评和高度信赖，树立了良好信誉和品牌形象。

3．6 全球重要竞争者

全球主要4 大低轨卫星营运商主要为：美国SpaceX、美国Amazon、加拿大Telesat、英国OneWeb，这些厂商皆有向FCC 申请发射卫星，其中以SpaceX 的星链（Starlink）计划规模最为庞大，将投入12，000 颗卫星组成巨型通讯卫星星系。

美国通信卫星公司主要有SpaceX 星链卫星和蓝色起源（Blue Origin）和铱星公司等。更有甚者，Microsoft最近还发布了Azure Space，这是一款专门为航天行业开发的Azure云产品。Microsoft已经为Azure Space组建了一个强大的行业合作伙伴团队，同时还与SpaceX和SES达成了连接协议。在这个新的数字时代，云计算领域两大巨头为服务航天公司而展开的竞争，对航天业来说只能是一件好事。

（1） SpaceX 星链

星链，是美国太空探索技术公司的一个项目，太空探索技术公司计划在2019年至2024年间在太空搭建由约1．2万颗卫星组成的“星链”网络提供互联网服务，其中1584颗将部署在地球上空550千米处的近地轨道，并从2020年开始工作。

（2） 欧洲卫星公司

成立于1985年，总部设在卢森堡。该公司通过运营ASTRA、AMERICOM及NEW SKIES卫星系统为客户提供电视、广播和多媒体直接到户的信息传送服务。拥有卫星数量52颗，居欧洲首位、世界第二，其卫星信号全球覆盖率达99．999％。1．22亿欧洲家庭可接收该公司卫星转播的2400套电视、电台节目。公司还参股SES SIRIUS、QUETZSAT、CIEL等多家卫星运营商。1998年12月参股亚星公司，与中国的中信公司同为亚星公司股东。2015年，美国电视网络Fashion One Television通过该公司卫星推出世界首个环球超高清（Ultra HD）频道Fashion One 4K。2016年营业额20．68亿欧元，净利润9．62亿欧元。

（3） 亚洲卫星公司

成立于1988年2月24日，总部设在香港，是亚洲地区第一家区域性的商业卫星运营组织。作为亚洲地区卫星通信的先驱，亚洲卫星公司率先于1990年4月7日成功发射了亚洲地区第一颗商用通信卫星——亚洲一号卫星，从此揭开了亚洲地区卫星通信历史的新篇章。

（4） 欧洲通信卫星组织

欧洲通信卫星组织是一个由47个欧洲国家电信组织组成的国际性组织。该组织经营的通信卫星系统是为欧洲的电信事业服务，其中包括电话、电视、广播、 商务和陆地移动通信业务等。

欧洲通信卫星组织于1977年5月由欧洲邮电管理局会议的1 7个欧洲电信管理部门或得到承认的私营经营机构创立。26个欧洲国家签署的《国际公约》和《操作协定》于1985年9月1日生效后，该组织才最后定型。该组织的总部设在巴黎。